Рынок ценных бумаг и его основные модели

	Загрузить архив:
	Файл: ref-22978.zip (360kb [zip], Скачиваний: 101) скачать

ТЕМА: РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ И ЕГО ОСНОВНЫЕ МОДЕЛИ

СОДЕРЖАНИЕ

Введение…………………………………………………………………………3

1.Организация рынка ценных бумаг…………………………………………...4

1.1История развития рынка ценных бумаг в России………………………….4

1.2 Функции и структура рынка ценных бумаг……………………………….8

1.3 Нормативная база рынка ценных бумаг…………………………………...9

1.4 Участники рынка ценных бумаг…………………………………………...12

1.5 Налоги на рынке ценных бумаг…………………………………………... 15                                                                                                                                                                                     1.6 Основы анализа инвестиций в ценные бумаги……………………...…….15

2.Виды ценных бумаг…………………………………………………………...17

2.1Акции………………………………………………………………………....17

2.2Облигации…………………………………………………………………….19

2.3Производные ценные бумаги………………………………………………..21

2.4Депозитные и сберегательные сертификаты……………………………….21

2.5Векселя………………………………………………………………………..21

2.6Другие ценные бумаги……………………………………………………….22

3.Модели рынка ценных бумаг………………………………………………….23

3.1Модели …………………………………………………………………..….. 23

3.2 Способы организации торговли ценными бумагами……………………....26

4.Перспективы развития рынка ценных бумаг России………………………...27

Заключение………………………………………………………………………..31

Список использованнойлитературы………………………..………………….32

Введение

В современной рыночной экономике рынок ценных бумаг (РЦБ) занимает осо­бое и весьма важное место.

История рынка ценных бумаг насчитывает несколько веков. 400 лет назад, в 1592 году, в Антверпене был впервые обнародован список цен на ценные бумаги, продававшиеся на местной бирже. Этот год считается годом зарождения фондовых бирж как специальных организаций, занимающихся куплей-продажей ценных бу­маг. Первая официальная биржа в России была открыта в Санкт-Петербурге в год его основания (1703), и, хотя она длительное время была товарной, на ней велась торгов­ля и фондовыми ценностями — векселями в иностранной валюте. К 1913 году в Рос­сии насчитывалось уже около 70 фондовых бирж.

В условиях зарегулированной экономики советского периода ценных бумаг про­сто не было. Имели хождение лишь облигации государственных внутренних займов, которые можно назвать ценной бумагой лишь с большой натяжкой из-за принуди­тельного характера распределения большинства выпусков этих займов и отсутствия свободного обращения.

Однако по мере проникновения в постсоветскую экономику рыночных механиз­мов, ускорения процессов разгосударствления и возникновения негосударственных структур неизбежно должен был возникнуть рынок ценных бумаг, фондовый рынок. Надо отметить, что фондовый рынок становится самым динамично развивающимся сектором российской экономики.

Ценные бумаги представляют собой документы, имеющие юридическую силу, со­ставленные по установленной форме и дающие их владельцам односторонний стан­дартизированный набор прав по отношению к лицам, выпустившим эти документы (эмитентам ценных бумаг), возможность передачи данных документов при соблюде­нии заранее оговоренных условий, но без согласия эмитентов, другому лицу вместе со всем комплексом заключенных в них прав.

Приведенному определению удовлетворяют все виды ценных бумаг, но не удов­летворяют относимые частью специалистов к ценным бумагам форварды и фьючер­сы. Данные финансовые инструменты представляют собой разновидность договора поставки товара или финансового актива и не являются ценными бумагами.

Процесс выпуска и распределения ценных бумаг между первыми владельцами называется эмиссией. Эмиссия ценных бумаг обычно производится с целью привле­чения финансовых ресурсов для расширения деятельности или под конкретные ин­вестиционные проекты, а государственные органы часто эмитируют ценные бумаги с целью финансирования дефицита бюджета.

К особенностям формирования российского рынка ценных бумаг следует отнес­ти выпуск акций при преобразовании государственных предприятий в акционерные общества в процессе приватизации. В России массовая приватизация привела к по­явлению в обороте огромного количества ценных бумаг, однако для мирового опыта такой путь расширения фондового рынка не характерен. Обычно в странах с разви­той рыночной экономикой приватизируемые предприятия уже являются акционер­ными обществами, контрольный пакет акций которых (то есть пакет, дающий воз­можность полного контроля над предприятием) принадлежал до приватизации государству.

Еще одной особенностью формирования рынка ценных бумаг в России стала эмиссия федеральными органами власти части государственных ценных бумаг не для привлечения денежных средств, а с целью придания более цивилизованно-рыноч­ной (как следствие и более ликвидной) формы государственным долгам. Именно с этой целью были эмитированы облигации Внутреннего государственного валютного займа, Казначейские обязательства, сельские облигации, сюда с оговорками можно также отнести Приватизационные чеки Российской Федерации образца 1993 года. Как и в случае с акциями приватизированных предприятий, эти государственные ценные бумаги заложили основы современного российского рынка ценных бумаг.[1]

1.  Организация рынка ценных бумаг.

1.1 История развития рынка ценных бумаг в России.

Становление и развитие рынка ценных бумаг РФ можно разделить на несколько этапов:

Первый — 1991—1992 гг.

Второй — 1992—1994 гг.

Третий — 1994 г. — 4 квартал 1995 г.

Четвертый — 1996 г. — 17 августа 1998 гг.

Пятый — 17 августа 1998 г. — по настоящее время.

До 17 августа 1998 г. рынок ценных бумаг, несмотря на недостатки, имел положительные тенденции своего развития. После непродуманных решений от 17 августа он перешел в новую фазу своего развития, которая, на наш взгляд, будет довольно сложной и неопределенной.

Первый этап (1991 - 1992 гг.)

1991 год был первым годом интенсивного создания акционерных обществ, выпуска ценных бумаг, активизации участников рынка. Этот процесс стал возможен благодаря разработке корпоративного законодательства. Однако имевшиеся в начале 1991 года прогнозы, предсказывающие лавинообразный рост предложения ценных бумаг корпораций и интенсивную их перепродажу с участием институтов, специализирующихся на операциях с ценными бумагами, не оправдались. Это объясняется неподготовленностью участников рынка, неотработанностью порядка операций с ценными бумагами, отсутствием механизма контроля за отчетностью акционерных обществ.

Операции с ценными бумагами на биржевом и внебиржевом рынках сводились, по существу, к первичному их размещению (что для бирж совершенно не свойственно), причем на биржах доминировали акции самих бирж.

Внебиржевой рынок — более широкий по предложению и по условиям исполнения сделок. Вторичного рынка не было вообще, заключались отдельные сделки по купле—продаже акций. В качестве позитивного следует отметить возникновение компьютерных сетей.

К первой группе акций, имеющих хождение на данном рынке, относятся акции акционерных банков. На волне значительной инфляции их курс постоянно повышался.

Вторая группа акций — акции производственных компаний. Общее число зарегистрированных акционерных обществ исчисляется десятками тысяч и продолжает неуклонно расти. По российскому законодательству эта форма собственности наиболее предпочтительна и соответствует мировой практике.

Третья группа — самая активная по предложению акций — акции бирж. Число бирж к этому времени достигло 800. Колебания курса на данные акции были довольно значительными, а сами акции — наиболее спекулятивными.

Четвертая группа акций — акции инвестиционных компаний. Они появились в самом конце 1991г.

Отдельно необходимо сказать о выпуске государственных ценных бумаг — облигаций. Пример 5%-ного займа России 1990г. показал, что популярность долгосрочных облигаций крайне низка в связи с высокой инфляцией.

Этот период также характеризуется началом законодательного регулирования рынка ценных бумаг: ставится вопрос о надежности ценных бумаг, определении их рейтинга и т.д.

Первые фондовые биржи — Московская ЦФБ, Сибирская и Санкт-Петербургская — начали свою деятельность в третьем квартале 1991г. Кроме того, стабильные операции проводили фондовые отделы РТСБ, товарно-фондовой биржи «Санкт-Петербург» и др.

На начальном этапе развития отечественного фондового рынка акции товарных бирж представляли основной сектор рынка. Это было вызвано, прежде всего, товарным дефицитом в стране в то время, и большая часть информации относительно спроса и предложения по различным группам товаров стекалась на эти биржи, где и заключались по ним высокорентабельные сделки.

Второй этап (1992 - 1994 гг.)

Характеризуется выходом в обращение «именного приватизационного чека» — ваучера.

Выход в обращение ваучера внес значительный вклад в развитие рынка ценных бумаг. Была предпринята попытка, с одной стороны, вовлечь значительную часть населения в класс собственников (акционеров), а, с другой стороны,— провести ускоренную массовую приватизацию с целью частичного снятия нагрузки с бюджета государства благодаря появлению большого количества акционерных обществ, которые в конкурентной борьбе между собой должны были бы улучшать качество выпускаемой продукции и насытить рынок необходимыми товарами.

Фондовый рынок получил высоколиквидный финансовый инструмент. Одна из важных положительных особенностей ваучера — его инвестиционная привлекательность, т.е. в случае покупки ваучера с целью дальнейшей перепродажи по более высокой цене и в случае последующего значительного снижения цены ваучер можно было использовать по прямому назначению — инвестировать в какое-либо предприятие. Эти высокодоходные операции имели незначительный риск зафиксированного прямого убытка.

Активно заработали инвестиционно-финансовые компании, финансовые брокеры, фондовые отделы банков. Начали появляться чековые инвестиционные фонды, которые привлекали ваучеры населения, аккумулировали их и участвовали в чековых аукционах по приватизации предприятий. Правда, большинство из таких организаций кануло в лету. До сих пор не перестаем удивляться, как смогли многие руководители довести их до банкротства, не использовав уникальный шанс, который выпадает один раз в жизни (аккумуляция большого количества вкладчиков с вытекающими из этого возможностями)?

Правительство ставило перед собой следующие цели:

· создание класса акционеров;

· обретение более эффективного собственника, что впоследствии позволило бы снять нагрузку с бюджета государства;

· ускоренное развитие структуры рынка ценных бумаг;

· увеличение поступлений в бюджет и др.

Мы не говорим о правильности и эффективности проведенной приватизации, а лишь констатируем полученный результат.

Неграмотные действия подорвали доверие к фондовому рынку. Отставание законодательной базы от реального развития рынка ценных бумаг привело к краху многих существовавших в то время финансовых пирамид. Миллионы вкладчиков лишились своих сбережений. В большой степени в этом повинно государство. Поставленные задачи не были достигнуты. В стране появилось значительное количество акционеров, но они в общей своей массе являлись пассивными участниками рынка ценных бумаг.

Большое количество предприятий было акционировано, но эффективного собственника получили лишь не более 10% предприятий. Во время приватизации государство потеряло больше, чем получило. Данная задача была решена не более чем на 40%.

Рынок ценных бумаг получил акции новых приватизированных предприятий, хотя значительное количество акций было практически неликвидными. Появилась альтернатива для инвесторов. Данная задача была решена не более чем на 70%.

Как уже отмечалось, второй этап развития рынка ценных бумаг закончился крахом финансовых пирамид. Все акции понизились в цене, а акционеры полностью разочаровались в российском фондовом рынке.

Вывод: главная причина кризиса заключалось в несовершенстве российского законодательства и переоценке темпов развития данного рынка. Было также доказано, что рынок ценных бумаг, как и любой рынок в рыночной экономике, нуждается в регулировании и контроле со стороны государственных структур, и прежде чем собирать «урожай» от продажи государственных пакетов акций, размещения долговых государственных ценных бумаг, налоговых сборов и др., сначала нужно за ним «ухаживать».

Третий этап (1994 г.- 4 квартал 1995 г.)

Этот этап можно назвать депрессивным. Недавний крах финансовых пирамид и приближение парламентских выборов привели к еще более сильному падению акций приватизированных предприятий.

Четвертый этап (1996 г. - 17 августа 1998 г.)

Его характеризуют два важных события — выпуск облигаций государственного сберегательного займа (ОГСЗ) и введение валютного коридора. Несмотря на то, что государство уже имело долговые государственные бумаги, которые были представлены безналичными инструментами (ГКО, ОФЗ), выпуск ОГСЗ позволил переориентировать население с покупки наличного доллара США на покупку данного инструмента, добиваясь тем самым возобновления доверия к рынку ценных бумаг в целом.

Введение валютного коридора также благоприятно сказалось на развитии рынка ценных бумаг в РФ. Инвесторы начали получать значительную прибыль в долларах США, инвестируя финансовые ресурсы в покупку безрисковых государственных ценных бумаг. Доход по данным финансовым инструментам значительно превышал темпы девальвации рубля.

Это была первая ошибка, так как доход по государственным ценным бумагам должен быть минимальным и находиться, по нашему мнению, на уровне не более 15 — 20% годовых в СКВ. Фактически же доходность превышала порой 50% годовых, что вносило дисбаланс в фундаментальные качества государственных ценных бумаг и что, в свою очередь, ставило под сомнение полное выполнение обязательств по внутреннему долгу РФ.

Вводя валютный коридор, правительство ставило перед собой следующие задачи:

· снизить валютный риск при инвестировании, в большей степени прямых инвестиций в различные сектора экономики;

· покрыть бюджетный дефицит за счет дополнительного размещения государственных высокодоходных долговых обязательств;

· снизить доходность по безрисковым финансовым инструментам с дальнейшей переориентацией инвестиций в реальный сектор экономики.

Государство частично достигло желаемого результата. Доходность государственных ценных бумаг снизилась до 30% годовых в рублях.

Произошла незначительная переориентация направления движения капитала, и часть инвестиций была направлена на рынок корпоративных акций, но, к сожалению, в качестве портфельных инвестиций. Количество акций выросло более чем в 5—15 раз. Отставание законодательной базы в области прямых инвестиций и отсутствие закона защиты прав инвесторов, в особенности иностранных, не позволили переориентировать инвестиции с портфельных на прямые.

Была допущена стратегическая ошибка в сфере управления внутренним долгом. Необходимо было переходить на более длинные долговые инструменты со сроком погашения более чем 5 лет. Рынок был готов к данному переходу. Также при значительном росте цены на корпоративные акции необходимо было продавать стратегическим инвесторам неконтрольные пакеты акций предприятий, находившихся в государственной собственности.

Отрицательное воздействие на рынок ценных бумаг оказал азиатский кризис и значительное падение цен на энергоресурсы — основной источник валютных поступлений. (Надеемся, что чиновники сделали правильный вывод о роли стоимости сырьевых ресурсов на мировых рынках, и осознали, что сегодня экономическое будущее России, к сожалению, зависит от цены на нефть). За счет этого резко ухудшился платежный баланс страны, что в свою очередь вызвало у инвесторов сомнение в надежности валютного коридора и исполнении форвардных контрактов российскими банками на поставку долларов США. Появилась неопределенность в конечной доходности в СКВ многих финансовых инструментов. Началась массовая продажа ГКО, перевод рублей в доллары и вывоз их за пределы России. Была сделана очередная ошибка: вместо прекращения размещения новых выпусков ГКО по высокой доходности продолжали эмитировать новые выпуски данных ценных бумаг (правительство пыталось высокой доходностью удержать инвесторов). Доходность при размещении доходила до 70% годовых в долларах США в случае сохранения валютного коридора, что еще сильнее напугало инвесторов.

По нашему мнению, необходимо было в срочном порядке переходить с внутреннего долга на внешний, который был более длинным (занимать доллары на внешнем рынке и гасить внутренние обязательства, что привело бы к падению доходности и укреплению доверия инвесторов).

Через некоторое время была сделана очередная техническая ошибка: иностранным инвесторам было предложено перейти с рублевых коротких ГКО на более длинные валютные. Стратегически это было правильное решение, но тактически выполнено неверно. Многие инвесторы начали сомневаться в выполнении внутренних обязательств государства по погашению долговых ценных бумаг.

Получение кредитов от МВФ помогло разрядить ситуацию, правда, не надолго. И здесь опять сделана очередная стратегическая ошибка. Вместо того, чтобы использовать данные средства для погашения ГКО или выкупа их на рынке с доходностью более 150% годовых, Банк России начал удерживать рубль от падения, истратив за короткий срок несколько миллиардов долларов США.

Результат: отказ от выполнения обязательств по внутреннему долгу и значительная девальвация рубля.

Что нужно было делать? При получении кредита от МВФ необходимо было девальвировать рубль (по нашему мнению, курс рубля к доллару установился бы на уровне 9 — 15 рублей за доллар, и он бы вполне устраивал основных экспортеров) и в обязательном порядке выполнить обязательства по внутреннему долгу за счет продажи нескольких миллиардов долларов валютных резервов и даже с частичной эмиссией денег.

К сожалению, это не самый лучший вариант, но, по нашему глубокому убеждению, он был бы значительно эффективнее принятого решения и с менее негативными результатами.

В том случае, если бы государство пошло по данному пути, то, несмотря на многие отрицательные последствия, в дальнейшем инвесторы (российские) начали бы хеджировать в обязательном порядке валютные риски. Это дало бы большой толчок развитию необходимых финансовых учреждений (фьючерсных бирж), появлению новых финансовых инструментов — опционов и т.д.

Сохранилась бы важная экономическая аксиома: внутренние обязательства в национальной валюте считаются выполнимыми при любых обстоятельствах, так как государство имеет право напечатать необходимое количество денег для его погашения.

Этап закончился 17 августа 1998 г. объявлением Россией дефолта по внутренним долгам.

Последствия: российский рынок ценных бумаг впал в глубокую депрессию, и недоверие к российским ценным бумагам возросло многократно.

При объявлении дефолта по внутренним обязательствам России деньги потеряла самая консервативная часть инвесторов, которые не хотели рисковать вообще. И именно для такой категории граждан и существуют государственные долговые ценные бумаги и депозиты в крупных и надежных банках под минимальный процент дохода.

1.2Функции и структура рынка ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг является частью финансового рынка и в условиях развитой рыночной экономики выполняет ряд важнейших макро- и микроэкономических функций.

Можно выделить следующие основные функции рынка ценных бумаг. Их шесть.

Во-первых, рынок ценных бумаг исполняет роль регулировщика инвестицион­ных потоков, обеспечивающего оптимальную для общества структуру использова­ния ресурсов. Именно через рынок ценных бумаг осуществляется основная часть процесса перетока капиталов в отрасли, обеспечивающие наибольшую рентабель­ность вложений. Курс акций на вторичном рынке, изменяясь под воздействием ры­ночного спроса и предложения (естественно, инвесторы стремятся вкладывать сред­ства в наиболее доходные проекты, одновременно избавляясь от ценных бумаг, оказавшихся малоприбыльными), определяет цену первичного рынка, который в конечном счете только и важен для производства, так как именно на нем предприя­тия могут получить средства на развитие. На развитых рынках успех или неудача мо­лодого предприятия часто бывают обусловлены темпами подписки на его ценные бумаги. На российском рынке мало удачных попыток привлекать ресурсы путем раз­мещения ценных бумаг под серьезные проекты. Например, даже под программу Все­российского автомобильного альянса, несмотря на все очевидные козыри проекта «народного автомобиля» и мощную поддержку со стороны государственных струк­тур, удалось собрать только шестую часть запланированных средств (50 млн. долл. вместо 300 млн. долл.). К сожалению, проект был заморожен.

Во-вторых, рынок ценных бумаг обеспечивает массовый характер инвестицион­ного процесса, позволяя любым экономическим агентам (в том числе и обладающим номинально небольшим инвестиционным потенциалом), имеющим свободные де­нежные средства, осуществлять инвестиции в производство путем приобретения цен­ных бумаг. Концентрация оборота ценных бумаг на фондовых биржах и/или у профессиональных посредников позволяет инвестору облегчить процедуру осуще­ствления инвестиций.

В-третьих, рынок ценных бумаг очень чутко реагирует на происходящие и пред­полагающиеся изменения в политической, социально-экономической, внешнеэкономической и других сферах жизни общества. В связи с этим обобщающие показатели состояния рынка ценных бумаг (например, индексы Доу — Джонса и «Стандард энд Пур» в США, индекс Рейтера в Великобритании, индекс «Франкфурт Альгемайне цайтунг» в ФРГ и другие индексы) являются основными индикаторами, по которым судят о состоянии экономики страны. По более узким выборкам можно проана­лизировать изменение положения дел в отдельных регионах, отраслях, на конкретных предприятиях.

В-четвертых, с помощью ценных бумаг реализуются принципы демократизма в управлении экономикой на микроуровне, когда решение принимается путем голо­сования владельцев акций, причем один голос равен одной акции, поэтому чем больше акций, тем большее влияние имеет тот или иной совладелец на принятие управлен­ческих решений.

В-пятых, через покупку-продажу ценных бумаг отдельных предприятий государ­ство реализует свою структурную политику, приобретая акции «нужных» предприя­тий и совершая таким образом инвестиции в производства, важные с точки зрения развития общества в целом.

В-шестых, рынок ценных бумаг является важным инструментом государствен­ной финансовой политики; основным рычагом, через который реализуется данная функция, является рынок государственных ценных бумаг, посредством которого го­сударство воздействует на денежную массу и, следовательно, на расширение или со­кращение уровня ВНП.

Как инструмент государственной финансовой политики рынок государственных ценных бумаг выполняет следующие функции:

1) финансирование дефицита бюджетов органов власти разных уровней. В ре­зультате выпуска государственных ценных бумаг и реализации их на открытом рын­ке правительство получает денежные средства, которые направляются на покрытие дефицита государственного бюджета. Это один из главных внутренних источников уменьшения дефицита, не приводящий к инфляционным всплескам, а лишь пере­распределяющий свободные финансовые ресурсы от предприятий и населения к го­сударству. Помимо достигнутой цели у этого способа решения бюджетных проблем есть и существенный отрицательный побочный эффект, касающийся уменьшения производственных инвестиций, что приводит к сокращению (снижению темпов роста) ВНП. Кроме того, увеличение государственного долга, произведенное с целью нор­мализации бюджета, впоследствии приводит к росту нагрузки на бюджет из-за необ­ходимости выплаты процентов по ранее сделанным заимствованиям (подробнее об этом см. главу 17 «Финансы и финансовая система»). Не всегда значению этой функ­ции рынка ценных бумаг уделялось должное внимание. Консервативность бюрокра­тического аппарата и недоверие к государству как агенту рынка задавали совершен­но недостаточные для серьезного рассмотрения в качестве источника бюджетных поступлений ориентиры емкости рынка государственных ценных бумаг (емкость рын­ка — суммарная стоимость ценных бумаг, обращающихся на рынке. Под емкостью рынка государственных ценных бумаг обычно понимают суммарную номинальную стоимость эмитированных государственных ценных бумаг). Радикальный перелом в этом секторе финансового рынка произошел летом 1994 года, когда стремительный рост емкости рынка Государственных краткосрочных облигаций (ГКО) доказал на­личие огромного фискального потенциала государственных ценных бумаг. В 1995 1997 годах путем продажи государственных ценных бумаг привлекалось в бюджет несколько десятков триллионов рублей (в ценах до деноминации) ежегодно. Результа­том этой эскалации гос. заимствований стали бюджетный кризис 1998 года и приоста­новка торгов наиболее ликвидными госбумагами в августе 1998 года с их последующей реструктуризацией;

2) финансирование конкретных проектов. Обычно к выпуску ценных бумаг под конкретные проекты прибегают муниципальные власти. Выпуская и реализуя на рынке ценные бумаги целевого назначения, они привлекают свободные денежные средства общества, которые и направляются на финансирование необходимых про­ектов. В условиях переходного периода это имеет несколько односторонний харак­тер: целевые эмиссии производятся практически только под строительство жилья. Причина этого проста: привлечь средства рядовых инвесторов под будущие денеж­ные доходы от какого-нибудь социально значимого объекта в сегодняшних условиях практически невозможно, тогда как по «жилищным» займам эмитенты рассчитыва­ются столь необходимыми квартирами;

3) регулирование объема денежной массы, находящейся в обращении. Данная функция обычно реализуется государственными банками. Покупка госбанком госу­дарственных ценных бумаг увеличивает объем денежной массы в обращении, а про­дажа имеющихся госбумаг, наоборот, сокращает денежные агрегаты. В России изме­нение денежной массы в обращении в результате покупки-продажи государственных ценных бумаг Центральным банком РФ в течение длительного времени имело ха­рактер дополнительного эффекта к чисто фискальным функциям. Однако, начиная слета 1996 года Центральный банк России стал очень активно использовать возмож­ность воздействия на рыночные ставки процента и обменный курс рубля через ры­ночные инструменты, главными из которых до августа 1998 года были государствен­ные бумаги;

4) поддержание ликвидности финансово-кредитной системы. Эта важная функ­ция Центрального банка успешно реализуется через межрегиональный рынок госу­дарственных ценных бумаг. Необходимо, чтобы существовал достаточно емкий (спо­собный поглотить оборотные средства банков) и в достаточной мере ликвидный рынок, на котором банки могли бы с прибылью держать часть активов и иметь воз­можность легко переводить средства в другие сектора финансового рынка;

5) некоторые другие, вспомогательные функции. Например, важную роль сыгра­ли государственные ценные бумаги в российской приватизации.

В целом рынок ценных бумаг представляет собой сложную систему со своей струк­турой. Организационно рынок ценных бумаг включает несколько элементов:

1. Нормативная база рынка;

2. Инструменты рынка — ценные бумаги всех разновидностей;

3. Способы организации торговли ценными бумагами;

4. Участники рынка.[2]

1.3Нормативная база рынка ценных бумаг.

Регулирование рынка ценных бумаг осуществляется на основании большого числа Разнородных документов, выпущенных различными государственными органами. Выпускать нормативные документы, в той или иной мере затрагивающие вопросы функционирования российского рынка ценных бумаг, имеют право Президент, Правительство, Центральный банк, Министерство финансов, Министерство государственного имущества, Федеральная комиссия по ценным бумагам, Министерство по антимонопольной политике и поддержке предпринимательства, Министерство г. налогам и сборам и некоторые другие государственные органы. Из-за отсутствия чет кого разграничения полномочий регулирующих органов возникают противоречия разных нормативных актах, а отдельные вопросы и процедуры вообще не регламентированы законодательством.

Основополагающим документом, определяющим главные принципы функционирования РЦБ, является Гражданский кодекс (ГК) РФ. Однако как и в любой другой области экономических отношений нормы Гражданского кодекса носят слишком общий характер и нуждаются в дальнейшей детализации другими нормативными ак­тами.

Следующим уровнем по приоритетности действия после ГК РФ выступают принимаемые Федеральным Собранием РФ законы. В основном это законы о на­логообложении и законы, непосредственно затрагивающие вопросы функциони­рования рынка, в частности «Об акционерных обществах» и «О рынке ценных бумаг».

Вступивший в силу весной 1996 года Закон РФ «О рынке ценных бумаг» содер­жит положение о передаче основных полномочий по регулированию рынка ценных бумаг Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ).

Основные направления нормотворческой деятельности ФКЦБ:

1) лицензирование профессиональных участников рынка ценных бумаг - юри­дических и физических лиц;

2) регламентирование регистраторской и депозитарной деятельности по учету прав на ценные бумаги, унификация требований, предъявляемых к участникам рынка цен­ных бумаг со стороны регистраторов и депозитариев;

3) защита прав инвесторов;

4) создание нормативно-правовой базы деятельности участников рынка ценных

бумаг.

Фондовая биржа

Фондовой биржей может признаваться только организатор торговли на рынке ценных бумаг, не совмещающий деятельность по организации торговли с иными видами деятельности, за исключением депозитарной деятельности и деятельности по определению взаимных обязательств.
Фондовая биржа создается в форме некоммерческого партнерства.
Фондовая биржа организует торговлю только между членами биржи. Другие участники рынка ценных бумаг могут совершать операции на бирже исключительно через посредничество членов биржи.
Служащие фондовой биржи не могут быть учредителями и участниками профессиональных участников рынка ценных бумаг - юридических лиц, а также самостоятельно участвовать в качестве предпринимателей в деятельности фондовой биржи.
Фондовые отделы товарных и валютных бирж, являющиеся таковыми согласно законодательству Российской Федерации, признаются в целях настоящего Федерального закона фондовыми биржами и в своей деятельности, за исключением вопросов их создания и организационно-правовой формы, руководствуются требованиями настоящего Федерального закона, предъявленными к фондовым биржам.

Члены фондовой биржи

Членами фондовой биржи могут быть любые профессиональные участники рынка ценных бумаг, которые осуществляют деятельность, указанную в главе 2 настоящего Федерального закона. Порядок вступления в члены фондовой биржи, выхода и исключения из членов фондовой биржи определяется фондовой биржей самостоятельно на основании ее внутренних документов.
Фондовая биржа вправе устанавливать количественные ограничения числа ее членов.
Неравноправное положение членов фондовой биржи, временное членство, а также сдача мест в аренду и их передача в залог лицам, не являющимся членами данной фондовой биржи, не допускаются.

Основные права и обязанности фондовой биржи

Фондовая биржа самостоятельно устанавливает размеры и порядок взимания:
отчислений в пользу фондовой биржи от вознаграждения, получаемого ее членами за участие в биржевых сделках;
взносов, сборов и других платежей, вносимых членами фондовой биржи за услуги, оказываемые фондовой биржей;
штрафов, уплачиваемых за нарушение требований устава биржи, правил биржевой торговли и других внутренних документов фондовой биржи.
Фондовая биржа самостоятельно устанавливает процедуру включения в список ценных бумаг, допущенных к обращению на бирже, процедуру листинга и делистинга.
Фондовая биржа обязана обеспечить гласность и публичность проводимых торгов путем оповещения ее членов о месте и времени проведения торгов, о списке и котировке ценных бумаг, допущенных к обращению на бирже, о результатах торговых сессий, а также предоставить другую информацию, указанную в статье 9 настоящего Федерального закона.
Фондовая биржа не вправе устанавливать размеры вознаграждения, взимаемого ее членами за совершение биржевых сделок.

Порядок допуска ценных бумаг к биржевой торговле

К обращению на фондовой бирже допускаются:
ценные бумаги в процессе размещения и обращения, прошедшие предусмотренную настоящим Федеральным законом процедуру эмиссии и включенные фондовой биржей в список ценных бумаг, допускаемых к обращению на бирже в соответствии с ее внутренними документами. Ценные бумаги, не включенные в список обращаемых на фондовой бирже, могут быть объектом сделок на бирже в порядке, предусмотренном ее внутренними документами;
иные финансовые инструменты в соответствии с законодательством Российской Федерации.

Разрешение споров, возникающих в связи с осуществлением торговли ценными бумагами на фондовой бирже
Споры между членами фондовой биржи, членами фондовой биржи и их клиентами рассматриваются судом, арбитражным судом и третейским судом.

Эмиссионная ценная бумага - любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:
закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных настоящим Федеральным законом формы и порядка;
размещается выпусками;
имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.
Акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Выпуск акций на предъявителя разрешается в определенном отношении к величине оплаченного уставного капитала эмитента в соответствии с нормативом, установленным Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг.
Облигация - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может предусматривать иные имущественные права ее держателя, если это не противоречит законодательству Российской Федерации.
Выпуск ценных бумаг - совокупность ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающих одинаковый объем прав владельцам и имеющих одинаковые условия эмиссии (первичного размещения). Все бумаги одного выпуска должны иметь один государственный регистрационный номер.
Эмитент - юридическое лицо или органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, несущие от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных ими.
Именные эмиссионные ценные бумаги - ценные бумаги, информация о владельцах которых должна быть доступна эмитенту в форме реестра владельцев ценных бумаг, переход прав на которые и осуществление закрепленных ими прав требуют обязательной идентификации владельца.
Эмиссионные ценные бумаги на предъявителя - ценные бумаги, переход прав на которые и осуществление закрепленных ими прав не требуют идентификации владельца.
Документарная форма эмиссионных ценных бумаг - форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании предъявления оформленного надлежащим образом сертификата ценной бумаги или, в случае депонирования такового, на основании записи по счету депо.
Бездокументарная форма эмиссионных ценных бумаг - форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или, в случае депонирования ценных бумаг, на основании записи по счету депо.
Решение о выпуске ценных бумаг - документ, зарегистрированный в органе государственной регистрации ценных бумаг и содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой.
Сертификат эмиссионной ценной бумаги документ, выпускаемый эмитентом и удостоверяющий совокупность прав на указанное в сертификате количество ценных бумаг. Владелец ценных бумаг имеет право требовать от эмитента исполнения его обязательств на основании такого сертификата.
Владелец - лицо, которому ценные бумаги принадлежат на праве собственности или ином вещном праве.
Обращение ценных бумаг - заключение гражданско-правовых сделок, влекущих переход прав собственности на ценные бумаги.
Размещение эмиссионных ценных бумаг - отчуждение эмиссионных ценных бумаг эмитентом первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок.
Эмиссия ценных бумаг - установленная настоящим Федеральным законом последовательность действий эмитента по размещению эмиссионных ценных бумаг.
Профессиональные участники рынка ценных бумаг - юридические лица, в том числе кредитные организации, а также граждане (физические лица), зарегистрированные в качестве предпринимателей, которые осуществляют виды деятельности, указанные в главе 2 настоящего Федерального закона.
Добросовестный приобретатель - лицо, которое приобрело ценные бумаги, произвело их оплату и в момент приобретения не знало и не могло знать о правах третьих лиц на эти ценные бумаги, если не доказано иное.
Государственный регистрационный номер - цифровой (буквенный, знаковый) код, который идентифицирует конкретный выпуск эмиссионных ценных бумаг.[3]

1.4 Участники рынка ценных бумаг.

В функционировании рынка ценных бумаг принимают участие большое количе­ство юридических и физических лиц. Всех их можно разделить на эмитентов ценных бумаг, инвесторов и профессиональных участников рынка ценных бумаг, среди которых следует различать: фондовые биржи, инвестиционные фонды, инвестиционные ком­пании, управляющие компании паевых, инвестиционных и других фондов, посред­нические структуры (брокерская и дилерская деятельность), регистраторы, депози­тарии, организации, оказывающие консультационно-аналитические услуги, и саморегулируемые организации профессиональных участников рынка ценных бумаг.

В качестве эмитентов ценных бумаг на российском рынке следует выделить сле­дующих экономических агентов:

1) Министерство финансов РФ — крупнейший эмитент ценных бумаг в России;

2) местные органы власти — для финансирования бюджета и отдельных инвести­ционных проектов они часто прибегают к эмиссии облигаций, в 1995-1996 годах большой масштаб принял выпуск расчетных векселей местных властных структур но в марте 1997 года он был запрещен;

3) бывшие государственные предприятия, преобразованные в акционерные общества;

4) банки выступают как эмитенты акций, векселей, депозитных и сберегательных сертификатов;

5) другие эмитенты, к которым относятся «новые» экономические структуры.

После бума ценных бумаг этих эмитентов 1991 -1994 годов наступил период глубокого кризиса данного сектора рынка. 1995-1996 годы принесли забвение ценных бумаг «Олби», «Холдинг-Центра», «Дока-пиццы», чековых инвестиционных фондов.

В качестве инвесторов на российском рынке ценных бумаг выступают практически все категории экономических агентов, от физических лиц до государства. Безусловно, разные категории инвесторов имеют различные приоритеты при покупке ценных бумаг, однако в целом основной тенденцией российского рынка ценных бумаг 1994-1997 годов стал постепенный переток капиталов на рынок государственных ценных бумаг. После августовского 1998 г. финансового кризиса наблюдался отток ресурсов с этого рынка на другие.

Перейдем к характеристике профессиональных участников рынка ценных бумаг. Ценные бумаги — идеальный биржевой товар, торговля которым осуществляется на фондовых биржах. В России фондовые биржи возникли еще до того, как сформи­ровался реальный рынок ценных бумаг. До сих пор торговля акциями даже на круп­нейших биржах страны идет довольно вяло, а наибольший объем биржевых опера­ций с ценными бумагами приходился сначала на ваучеры, затем — на различные суррогаты ценных бумаг типа билетов АО «МММ», а в конце 1995 года первенство постепенно перешло к государственным облигациям: в фондовой секции Москов­ской Межбанковской валютной биржи (ММВБ) ежедневные обороты торгов Госу­дарственных краткосрочных облигаций и Облигаций федерального займа (ГКО и ОФЗ) достигли нескольких триллионов рублей, а на других фондовых биржах лиде­рами торговли стали Облигации сберегательного займа РФ.

Инвестиционный фонд — это акционерное общество открытого типа, основным видом деятельности которого являются инвестиции в ценные бумаги.

У коллективных форм инвестирования, наиболее распространенной из которых в России стали инвестиционные фонды, есть несколько существенных преимуществ. Во-первых, обеспечивается диверсификация вложений в ценные бумаги, что часто не под силу индивидуальному инвестору из-за ограниченности средств. Во-вторых, имеет место экономия на издержках в связи с увеличением масштаба операций. Оче­видно, что затраты на отслеживание информации и ведение операций для управле­ния небольшим портфелем у непрофессионала фондового рынка в пересчете на еди­ницу вложений значительно выше, чем у специалистов инвестиционных фондов. В-третьих, профессионализм менеджеров инвестиционных фондов не только мини­мизирует затраты, но и повышает качество управления портфелем ценных бумаг, то есть максимизирует доход.

Достоинства коллективных форм инвестирования обеспечили им большую по­пулярность в странах с развитым фондовым рынком, которая в свою очередь повли­яла на эффективность рекламы этих организаций в России. Кроме того, успех в раз­мещении эмиссий чековых инвестиционных фондов на российском рынке был обеспечен массовой «ваучеризацией» населения, а также невысоким уровнем знаний фондовом рынке большинства россиян, которые в итоге и перепоручили заботы обоих приватизационных чеках инвестиционным фондам.

К сожалению, особенности российского законодательства, объективная ситуа-1я на рынке, усугубленная непрофессионализмом части менеджеров фондов и откровенно мошенническими действиями еще одной части, не позволила инвестиционным фондам добиться сколько-нибудь серьезных результатов. Большинство фондов прекратило своего существования, но свернуло активную деятельность по привлечению средств.

Сфера деятельности инвестиционных компаний на рынке ценных бумаг весьма обширна. Это и инвестиции (в том числе вложение в ценные бумаги, создание дочерних предприятий, финансирование инвестиционных проектов), и помощь в организации размещения ценных бумаг другим юридическим лицам вплоть до выдачи гарантий по размещению, дилерская деятельность и многое другое.

Управляющие компании фондов — это организации, занимающиеся управлением мотивами инвестиционных, негосударственных пенсионных или паевых фондов. Управление инвестиционными и пенсионными фондами обычно осуществляют инвестиционные компании, получившие соответствующие лицензии, дающие право на управление активами фондов. Управление паевым фондом — исключительный вид деятельности, который может быть совмещен только с управлением другими фондами.

Деятельность посреднических организаций, осуществляющих брокерские и лидерские услуги, играет важную роль в функционировании рынка ценных бумаг. Бро­керы осуществляют операции по поручению и за счет клиента, а дилеры действуют от своего имени и за свой счет. Конечно, уровень ответственности дилера за приня­тые решения выше, что требует более высокой квалификации. Широкое распростра­нение дилерских операций обеспечивает высокую ликвидность ценных бумаг, так как осуществление дилерами котировки ценных бумаг (то есть объявление цены их скупки и продажи) значительно облегчает и ускоряет ведение сделок. В России дилерская и брокерская виды деятельности часто совмещаются.

Регистратор — организация, осуществляющая ведение реестров владельцев имен­ных ценных бумаг. По российскому законодательству акционерные общества с чис­лом акционеров более 500 обязаны передать полномочия на ведение своего реестра акционеров независимому регистратору. Регистрационная деятельность в России яв­ляется исключительной и не может совмещаться ни с какой другой.

Депозитарий — организация, оказывающая услуги по хранению ценных бумаг и/или учету прав на них.

Клиринговая организация — организация, осуществляющая клиринг, то есть дея­тельность по определению взаимных обязательств участников операций с ценными бумагами как по деньгам, так и по ценным бумагам, взаимозачет этих обязательств и расчеты по нетто-обязательствам.

Консультационная деятельность на рынке ценных бумаг включает в себя оказание услуг по анализу рынка ценных бумаг, прогнозированию конъюнктуры рынка, разработке стратегий проведения инвестиций, экспертизе инвестиционных проектов, подготовке различных документов для регистрации в госорганах и т.д.

Деятельность по управлению ценными бумагами — это осуществление в течение некоторого определенного срока за вознаграждение операций по доверительному управлению ценными бумагами или денежными средствами, предназначенными для инвестиций в ценные бумаги. Управляемые активы передаются лицу, осуществляю­щему такую деятельность, только во владение и принадлежат лицу, передавшему их в управление.

Саморегулируемые организации профессиональных участников рынка ценных бу­маг — это добровольные объединения участников рынка, устанавливающие для сво­их членов правила поведения на рынке.

В задачи саморегулируемых организаций входит создание более благоприятного климата для ведения бизнеса внутри организации, защита интересов своих членов в их взаимоотношениях с государственными органами и другими участниками рынка, нечленами организации, консультационная помощь в подготовке нормативных до­кументов регулирующим органам с целью распространения опыта, накопленного внутри организации, на весь рынок.

В России на рынке ценных бумаг действуют две крупные саморегулируемые ор­ганизации — Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер - агентов позитариев (ПАРТАД) и Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР). Обе эти организации прилагают большие и небезрезультатные усилия для внедрения цивилизованных форм поведения на рынке. Именно благодаря деятельности ПАРТАД перерегистрация сделок купли-продажи акций перестала быть рхисложной задачей, а НАУФОР добилась существенного снижения рисков на вне­биржевом рынке путем установления правил торговли и более жесткого контроля уча­стников рынка.

НАУФОР была создана 15 июля 1994 года как московская ассоциация, объединя­ющая 15 компаний. Впоследствии интеграционные процессы на рынке привели к созданию на базе НАУФОР всероссийской ассоциации, в которую к 1999 году вошли около 600 участников рынка.

Безусловно, важнейшим достижением НАУФОР стало внедрение Российской торговой системы (РТС) — системы внебиржевой торговли ценными бумагами. В настоящее время компьютерная сеть РТС объединяет внебиржевые рынки Моск­вы, Санкт-Петербурга, Екатеринбурга, Новосибирска и других городов. Целена­правленные усилия ассоциации по приданию торговле более цивилизованных форм привели к унификации правил торговли, замене индикативных котировок твердыми, выделению группы наиболее активных участников (маркет-мейкеров), которым вменено в обязанность поддержание твердых котировок по определен­ному количеству эмитентов, включенных в листинг РТС, введен стандартный до­говор купли-продажи, обязательный для членов ассоциации. Ассоциация прила­гает усилия по объединению РТС с депозитарными и клиринговыми организациями.

ПАРТАД учреждена 6 июня 1994 года и к 1998 году включала около 500 членов. Благодаря работе ассоциации в России в целом достигнута унификация правил веде­ния реестров акционеров и внесения в них изменений.

Очевидные успехи в реализации своих программ ПАРТАД и НАУФОР подтолк­нули процесс объединения в саморегулируемые организации участников рынка цен­ных бумаг. Созданы такие организации, как Национальная фондовая ассоциация (НФА) и Ассоциация участников вексельного рынка (АУВеР).

1.5 Налоги на рынке ценных бумаг.

Российское законодательство предусматривает льготный режим налогообложе­ния на рынке ценных бумаг, что по замыслу конструкторов налоговой системы долж­но повысить привлекательность рынка для инвесторов и стимулировать приток ка­питалов.

В первой половине 90-х годов наиболее часто встречающимся налогом на рынке ценных бумаг был налог на операции с ценными бумагами, однако по новой редакции закона об этом налоге, вступившего в силу 24 октября 1995 года, сфера его примене­ния существенно сужена. Теперь налог взимается лишь с эмитента при регистрации проспекта эмиссии в размере 0,8% от суммы эмиссии.

С физических лиц взимается подоходный налог по обычной ставке — 12% и бо­лее (в зависимости от размера совокупного годового дохода). С юридических лиц удер­живается налог на доход в виде дивидендов по акциям и процентов по государствен­ным ценным бумагам в размере 15% от суммы дохода. Налог взимается в месте происхождения дохода.

Следует иметь в виду, что доход от перепродажи ценных бумаг, а также процентный доход по негосударственным ценным бумагам облагается налогом как обычная прибыль.

Налогом надобавленную стоимость операции с ценными бумагами не облагаются.

1.6 Основы анализа инвестиций в ценные бумаги.

На сегодняшний день достаточно хорошо разработаны методы анализа вложений в акции и облигации. Не углубляясь в подробности, рассмотрим лишь несколько основополагающих аналитических зависимостей, в первую очередь формулы опре­деления доходности инвестиций. Доходностью ценной бумаги называют отношение полученного по данной бумаге дохода к стоимости ее покупки.

У акций различают текущую и совокупную доходность. Текущий доход по акции равен дивиденду, а текущая доходность акций (Д_та) определяется по формуле:

Дта = Д / Ц * 100%

где Д — дивиденд по акции;

Ц — курсовая цена акции.

В совокупный доход кроме текущего дохода включается еще и прирост (сниже­ние) курсовой цены акции, то есть совокупная доходность акции (Д_са) равна:

Д_са = (Д + ∆Ц) / Ц * 100%

или

Д_са = Д_та+ ∆Ц) / Ц * 100%

где ∆Ц (— изменение курсовой цены акции.

Курс акции теоретически определяется размером дохода, по ней выплачиваемо­го, в сопоставлении с банковской ставкой процента.

Таким образом, классическая формула для определения курса акций такова:

Ц = Д / R * 100%

где R — текущая рыночная ставка продента.

Текущая доходность облигации (Дто) определяется аналогично текущей доходнос­ти акции (текущую доходность можно определять только у купонных облигаций):

Д_то = К / Ц₀ * 100%

где К — ставка купона;

Ц₀— курсовая цена облигации.

Конечная доходность облигации (Д_ко) рассчитывается по формуле:

Д_ко = Д_то + [(N – Цо) / (Цо * n)]

где N— цена погашения облигации, равная номиналу; п — количество лет до погашения.

Приведенная формула расчета Д_ко верна при условии равноценности всех купо­нов. В случае с плавающей купонной ставкой удобно пользоваться следующей фор­мулой:

   

где S_i — сегодняшняя стоимость i-го денежного поступления.

В рассматриваемом случае по облигации выплачивается п купонов и еще одно поступление от погашения облигаций, Si рассчитываются по формуле:

Si = Ci / (1+Ri)

где Сi — размер i-го денежного поступления;

Ri— текущая рыночная процентная ставка на срок до i-го денежного поступле­ния.

И у акций, и у облигаций текущая доходность зависит от частоты выплат дохода. Приведенные выше формулы применимы для выплат с периодичностью один раз в год. В иных случаях (например, при выплатах дивидендов раз в квартал) следует учи­тывать возможность реинвестирования (нового вложения) полученных доходов, что увеличивает доходность в пересчете на год. Формулы текущей доходности акций и облигаций в этом случае видоизменяются следующим образом:

где Дr— годовой дивиденд;

Кr — годовая купонная ставка;

п — количество выплат в год.

2.Виды ценных бумаг.

Ценные бумаги могут быть классифицированы по нескольким различным при­знакам. Один из таких признаков — порядок подтверждения прав владельца ценной бумаги. В соответствии с ним ценные бумаги могут быть трех видов:

— ценные бумаги на предъявителя. Это ценные бумаги, на которых не указано имя владельца. Чаще всего выпускаются маленьким номиналом и предназначены дляинвестиций широких кругов населения. Их главной отличительной особенностью является свободный переход из рук в руки, что дает возможность иметь ничем не ограниченный вторичный рынок. В России в связи с особенностями законодательства запрещавшего до последнего времени эмиссию предъявительских акций, ценныебумаги на предъявителя не получили распространения (в настоящее время эмиссия акций на предъявителя возможна, но только в соответствии с нормативом по отношению к размеру уставного капитала, установленному Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг. Лишь некоторые разновидности ценных бумаг (например, облигации) могут иметь предъявительскую форму, которая, впрочем, все равно применяется очень редко. Для подтверждения прав владельца на них необходимо и достаточно предъявить ценную бумагу. Такие бумаги распространены в некоторых запад­ных странах, в первую очередь в Германии;

— именные ценные бумаги. Права владельца на такую бумагу должны быть подтверждены внесением имени владельца в текст самой бумаги (или сертификата, ее заменяющего) и в реестр, ведущийся эмитентом. Такие ценные бумаги могут прода­ваться на вторичном рынке, но для регистрации перехода права собственности необ­ходима регистрация проводимых сделок в реестре, что затрудняет оборот именных ценных бумаг по сравнению с предъявительскими. Большинство ценных бумаг, име­ющих хождение в России, являются именными;

— ордерные ценные бумаги. Права владельцев ордерных бумаг подтверждаются передаточными записями в тексте бумаги и предъявлением самой бумаги. К этой ка­тегории относятся в первую очередь векселя и чеки.

Другая важная классификация ценных бумаг — деление их на долговые, пред­ставляющие из себя долговые обязательства эмитента (облигации, векселя, депозит­ные и сберегательные сертификаты и т.д.), и недолговые (акции, опционы).

По срокам ценные бумаги обычно делятся на краткосрочные (по общепринятой на западных рынках классификации к ним относятся ценные бумаги со сроком пога­шения или реализацией заложенных в ценных бумагах прав до года), среднесрочные (от года до пяти лет), долгосрочные (свыше пяти лет), бессрочные (например, акции) и сроком по предъявлении.

По статусу эмитента ценных бумаг выделяют государственные бумаги федераль­ных органов власти, государственные ценные бумаги муниципальных органов, корпо­ративные ценные бумаги, ценные бумаги физических лиц (векселя, чеки, опционы и т.д.) и ценные бумаги иностранных эмитентов. Также по статусу эмитента ценные бумаги делятся на банковские (депозитные и сберегательные сертификаты) и не­банковские.

Кроме того, ценные бумаги могут быть подразделены на первичные, дающие пра­во на доход или долю в капитале, и вторичные (производные), дающие право на при­обретение или продажу первичных бумаг, например опционы, приватизационные чеки (ваучеры). Основные ценные бумаги дают основное имущественное право или требование, тогда как вспомогательные дают какое-либо дополнительное право. На­пример, отрывные купоны к облигациям дают право на получение дохода и иногда являются самостоятельной ценной бумагой на предъявителя, даже если облигация именная.

Фондовыми называют бумаги, имеющие хождение на фондовой бирже, то есть акции, облигации, опционы. Коммерческие ценные бумаги обслуживают процесс това­рооборота и различные имущественные сделки, к ним относят векселя, коносаменты.

Возможны и другие подходы к классификации ценных бумаг, но рассмотренные Ми являются основными. Перейдем к более подробной характеристике основных видов ценных бумаг.

Акции.

Акция — ценная бумага, эмитируемая акционерным обществом (АО), отражающая долю инвестора в уставном капитале общества и дающая право владельцу на получение определенного дохода из прибыли общества, то есть дивиденда. Срок обращения акции не ограничен, данная ценная бумага может быть погашена только по решению собрания акционеров акционерного общества или при его ликвидации акция является предметом купли-продажи на рынке ценных бумаг.

В практике современных развитых рынков акции не составляют большинство ценных бумаг, находящихся в обороте. В России из-за замедленного развития других секторов фондового рынка и массовой приватизации, в результате которой большое количество государственных предприятий были преобразованы в акционерные общества, акции в течение длительного времени занимали главенствующую роль на рынке ценных бумаг по количеству обращающихся ценных бумаг. Лишь бурное раз­витие в 1994-1995 годах рынка государственных ценных бумаг отодвинуло рынок акций на второй план.

Практика привлечения финансовых ресурсов в акционерные общества вырабо­тала большое количество разновидностей акций, которые удовлетворяют самым раз­личным запросам инвесторов. Однако следует иметь в виду, что покупка любой ак­ции есть внесение средств в основной капитал предприятия и связана с риском убытков в результате неэффективной деятельности акционерного общества или даже полной потери средств в результате его банкротства (акции не возвращаются, их мож­но только продать).

Наиболее распространены обыкновенные и привилегированные акции. Обыкновен­ная акция дает право владельцу на один голос на собрании акционеров — высшем исполнительном органе акционерного общества и право на получение части прибы­ли, соответствующей доле уставного капитала, приходящейся на эту акцию. Таким образом, владение акцией дает возможность оказывать влияние на принятие управ­ленческих решений, что является основой демократизма в рыночной экономике, так как решения принимаются большинством голосов по принципу: одна акция — один голос.

Это важнейшее свойство акционерного капитала порождает стремление завла­деть контрольным пакетом акций предприятия, дающим возможность установить полный контроль над принятием управленческих решений. Чисто арифметически кон­трольным пакетом будет любой пакет акций, объединяющий более чем 50% голосующих акций предприятия. Однако на практике у крупных акционерных об­ществ велико распыление акций; большинство инвесторов приобретают акции из-за ожидаемых дивидендов и не участвуют в управлении акционерным обществом. В такой ситуации контроль над предприятием дает пакет, обеспечивающий боль­шинство голосов на собрании акционеров, а для этого часто достаточно 5-30% го­лосующих акций. Хотя при наличии менее 50% всех голосов всегда существует опас­ность, что кому-либо удастся заполучить больший пакет, который станет контрольным.

Акционерные общества бывают открытыми и закрытыми. Акции открытых акци­онерных обществ свободно перепродаются другим владельцам, а акции закрытых обществ могут быть проданы только с согласия всех остальных акционеров акцио­нерных обществ. В российской экономике закрытые акционерные общества — это в основном небольшие негосударственные предприятия, а также организации, кото­рые в соответствии с действующим законодательством обязаны организовываться в форме закрытых обществ (это, например, фондовые биржи). Закрытые акционер­ные общества составляют подавляющее большинство российских акционерных об­ществ.

Открытые акционерные обычно крупные предприятия. В России это бывшие государственные предприятия, приватизированные в ходе массовой приватизации, инвестиционные фонды, часть коммерческих банков, инвестиционные компании и некоторые другие организации.

Перейдем к характеристике привилегированных акций. Эти акции не дают права голоса, но зато гарантируют доход независимо от финансовых результатов деятель­ности акционерного общества. Размер этого дохода оговаривается при эмиссии и может быть только увеличен, например часто предусматривается, что дивиденд по привилегированным акциям не должен быть меньше, чем по обыкновенным.

Следует отметить, что привилегированные акции приватизированных предприятий России несколько отличаются от классического варианта привилегированных акций. В ходе приватизации были эмитированы два типа привилегированных акций, акции «типа А» распределялись среди членов трудовых коллективов. По ним выпла­чивается «фиксированный» дивиденд, но не ниже, чем дивиденд по обыкновенным акциям. По акциям «типа Б» дивиденд выплачивается в том же порядке, что и по акциям «типа А», но только его размер в 2 раза меньше, однако опять же не ниже, чем дивиденд по обыкновенным акциям. Владельцем акций «типа Б» является исключи­тельно фонд имущества; при их продаже акции конвертируются в обыкновенные.

Кроме обыкновенных и привилегированных акций возможна эмиссия других разновидностей этих ценных бумаг, которые обычно являются лишь видоизменен­ными вариантами уже рассмотренных. Например, могут быть эмитированы приви­легированные акции, которые по желанию инвестора обмениваются (конвертиру­ются) на другие ценные бумаги общества (обычно обыкновенные акции).

Можно также привести пример «золотых» акций, эмитированных в процессе при­ватизации некоторых госпредприятий России, особо важных для проведения прави­тельственной экономической политики. Эти акции выпускались по одной на пред-Я приятие, остаются в собственности государства и дают право «вето» в течение Ч| определенного срока при принятии некоторых решений на собрании акционеров. С 1997 года такие акции упразднены.

Рассматривая процесс купли-продажи акций, следует иметь в виду, что существу­ет несколько различных и обычно неравных оценок стоимости акции («цены»).

Номинальная цена показывает всего лишь, какая часть стоимости уставного ка­питала в абсолютном выражении приходится на данную акцию. Сверх этого по но­минальной стоимости можно получить лишь минимум информации, а именно: если номинал обыкновенной акции поделить на размер уставного капитала предприятия, Уменьшенного на объем эмитированных привилегированных акций, то получится минимальная доля голосов, приходящаяся на данную акцию на собрании акционе­ров, и доля прибыли, которая будет выплачена на эту акцию из общей суммы, на­правленной на дивиденды по обыкновенным акциям. Однако для определения этих Долей вполне достаточно знать размер уставного капитала, сформированного из обыкновенных акций, и количество акций, выпущенных в обращение, номинал играет в этой ситуации роль избыточной информации. Таким образом, в практической деятельности на рынке ценных бумаг можно вообще не интересоваться номинальной стоимостью. Поэтому в некоторых странах акции выпускаются без указания номинала.

Для определения рыночной стоимости акции более важно определить, сколько в стоимостном выражении приходится на одну акцию чистых активов предприятия тот показатель определяется по балансу и называется поэтому балансовой стоимостью (ценой) акции. Безусловно, оценка стоимости ценной бумаги в виде балансовой цены имеет большую практическую значимость, чем номинал, так как в отличие от него она основывается на показателях текущего состояния активов предприятия и зависит от эффективности его деятельности.

Еще более важной для практического использования является ликвидационная цена акции, которая равна сумме, приходящейся на данную акцию в случае продажи имущества предприятия при его ликвидации. Эта сумма может существенно отли­чаться от балансовой цены и в меньшую, и в большую стороны. Причина различий в том, что на балансе имущество учитывается по ценам его покупки, откорректиро­ванным на коэффициенты переоценки и амортизацию, а текущая его цена может быть совсем иной. Так, при относительно высоких темпах инфляции и нерегулярных переоценках имущества, что было характерно, например, для нашей страны в начале 90-х годов, балансовая цена почти всегда была существенно ниже ликвидационной. Однако в России нередко встречается и противоположная ситуация: имущество мо­рально устарело и не находит сбыта, хотя его цена по балансу еще достаточно высока. В этом случае балансовая стоимость может быть выше ликвидационной.

Но важнейшей для инвестора является курсовая или рыночная цена ценной бума­ги, которая складывается при вторичном обращении под воздействием рыночных факторов. Приобретая акцию, инвестор платит за нее не номинал, а рыночную цену. Так как акция не дает права выделения доли из имущества предприятия ни в стоимо­стном, ни в натуральном выражении, то ее цена не равна стоимости этой доли. В действительности курсовая стоимость определяется оценкой инвестором приоб­ретаемых права на получение дохода в акционерном обществе и права голоса на со­брании акционеров, а также перспективами роста курсовой стоимости, причем для абсолютного большинства потенциальных покупателей акций право на доход и пер­спективы роста рынка является приоритетными. Кроме того, покупка акции для ин­вестора является своеобразной альтернативой вложения денежных средств, что дает сравнимость дивиденда и процента по вкладам, поэтому ставка процента — один из факторов, определяющих курс акции.

2.2Облигации.

Облигация есть обязательство эмитента выплатить в определенные сроки вла­дельцу этой ценной бумаги некоторые суммы денежных средств (купонные платежи и номинальную стоимость при погашении). Благодаря своему долговому характеру облигации более надежные вложения, чем акции; будучи аналогом кредита, они яв­ляются «старшими» бумагами по отношению к акциям, то есть дают преимущест­венное право при выплате дохода или возвращении вложенных средств в случае бан­кротства или ликвидации эмитента.

Более высокая надежность облигаций обеспечивает им популярность среди ин­весторов, и именно на облигации приходится более ²/₃ оборота большинства крупнейших фондовых рынков мира. В России рынок облигаций представлен в основном государственными ценными бумагами — это Государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО), облигации Внутреннего валютного займа 1993 года, облигации Сберегательного займа и другие виды.

Можно выделить 6 основных признаков, по которым классифицируются облигации:

1) Статус эмитента. Облигации могут быть выпущены как государственными ор­унами (федеральными или местными), так и частными компаниями. Государственные облигации, эмитированные федеральными органами, считаются самыми надежными ценными бумагами, так как теоретически они обеспечены всем государствен­ным имуществом. К тому же государство заведомо не может быть банкротом, так как для погашения долгов оно может прибегнуть к денежной эмиссии, что, естественно, недоступно частным компаниям.

По статусу эмитента в отдельную категорию иногда выделяют иностранных эми­тентов облигаций, которые также подразделяются на частные компании и государст­венные органы.

2) Цель выпуска облигаций. Облигации выпускают для финансирования инвес­тиционных проектов и для рефинансирования задолженности эмитента. К послед­ней цели обычно прибегают государственные органы. Такой способ обслуживания государственного долга очень популярен во многих странах, в том числе и в России.

3) Срок обращения облигаций. Корпоративные облигации могут выпускаться сро­ком на 1 год и более. Принято различать краткосрочные (от 1 года до 3 лет), средне­срочные (от 3 до 10 лет), долгосрочные (от 10 до 30 лет) и сверхдолгосрочные (более 30 лет и без ограничения срока) облигации. Классификация по срокам обращения государственных облигаций в целом совпадает с классификацией корпоративных бумаг с одной поправкой: госорганы вправе эмитировать краткосрочные облигации со сроком обращения менее года.

Еще 100 лет назад, когда в экономике большинства передовых стран, в том числе и России, практически отсутствовала инфляция, без труда можно было распродать, к примеру, 100-летние облигационные займы под 1-3% годовых. В бессрочных обли­гациях вообще не оговаривался срок погашения. Предполагалось, что в течение ка­кого-то периода (30-40 лет) облигации будут как бы погашены ежегодными процент­ными выплатами, а затем пойдет чистый доход.

Однако в XX веке экономика всех стран стала подвержена инфляционным про­цессам. Невозможность предсказать конъюнктуру на длительный период вытеснила сверхдолгосрочные облигации, да и долгосрочные сейчас встречаются не часто. В начале 90-х годов в России самым длительным по сроку стал Государственный рес­публиканский внутренний заем РСФСР 1991 года, выпущенный на 30 лет. Но по ус­ловиям этого займа Центральный банк России объявляет котировки, по которым он будет скупать облигации через год. Таким образом 30-летний заем как бы превраща­йся в 30 годичных. Основная же масса облигаций в России эмитируется государственными органами на срок до 1 года.

4) Способ выплаты дохода. Обычно доход по облигации выплачивается в виде процентов к ее номинальной стоимости, причем частота выплат может колебаться от До 4 раз в год. Доход выплачивается после предъявления эмитенту-заемщику купона вырезаемого из специального листа, представляющего либо одно целое с бланком облигации, либо прилагающееся к ней.

Нестабильность денежного рынка сильно повлияла на размер ставки купонного дохода. На Западе редко применяется купон с фиксированной ставкой дохода, чаще Цитируются облигации либо с равномерно возрастающей ставкой дохода, либо с плавающей ставкой, которая изменяется в зависимости от каких-либо внешних факторов (например, от ставки банковского процента).

Доход по облигации может быть выплачен не только в виде оплаты купона, но и форме скидки в цене (дисконта). Доход по облигациям с дисконтом выплачиваете единовременно — в момент погашения облигации. Возможны некоторые модификации двух основных способов выплаты дохода (купонного и дисконтного). Например, выпускаются облигации, которые в определенный момент своего обращения по желанию владельца могут быть обменены на новые с выплатой дохода за прошедших с момента начала обращения облигации период. Возможны и другие варианты.

5) Способ обеспечения займа. Облигации могут быть обеспечены имуществен­ным залогом, залогом в форме будущих поступлений от хозяйственной деятельности или определенными гарантийными обязательствами.

6) Способ погашения облигаций. Обычно облигации погашаются в определен­ный срок по заранее оговоренной цене. Однако часто, чтобы повысить инвестици­онную привлекательность этих ценных бумаг, эмитент идет на различные специаль­ные мероприятия. Вспомним Государственный внутренний выигрышный заем СССР 1982 года, превращенный в своеобразную лотерею. Все выпущенные облигации уча­ствовали в розыгрышах и, если выигрыш (в виде значительно более высокой, чем номинальная, цены погашения) падал на них, изымались из обращения.

Иногда облигации дают возможность приобретения определенного товара на льготных условиях. Например, заем АвтоВАЗа погашается автомобилями этого заво­да, причем погашение через лотереи началось почти сразу после выпуска займа.

Отметим, что, подобно акции, облигация имеет несколько цен: номинальную цену, цену продажи, цену выкупа (погашения) и курсовую цену. Для примера вновь обратимся к облигациям АвтоВАЗа. Цена продажи этих облигаций равнялась 85% отпускной цены завода на автомашину; цена погашения была равна стоимости этой автомашины в момент погашения облигации; курсовая стоимость складывалась на рынке и менялась в зависимости от различных факторов, в первую очередь, от изме­нения конъюнктуры автомобильного рынка.

2.3 Производные ценные бумаги.

На развитых фондовых рынках среди производных ценных бумаг преобладают опционы и варранты.

Опцион — это обязательство, оформленное в виде ценной бумаги, передающее право на покупку или продажу другой ценной бумаги по определенной цене до или на определенную будущую дату.

Опционы дают возможность, во-первых, для развития спекулятивных операций, что весьма важно для увеличения ликвидности рынка ценных бумаг, а во-вторых, для страхования неблагоприятного изменения курса.

Опцион имеет цену (опционная премия), являющуюся платой покупателя продавцу за риск потерь, которые может понести продавец опциона. С другой стороны, опционная премия — максимально возможная величина потерь покупателя опциона Если конъюнктура рынка сложится неблагоприятно для покупателя, он просто Н реализует право, заложенное в опционе, и цена опциона станет чистым доходом продавца.

Варрант — ценная бумага, дающая право на покупку других ценных бумаг при первичном размещении по определенной цене и продаваемая эмитентом этих ценных бумаг.

Очевидно, что варрант является разновидностью опциона, эмитируемой с соблю­дением следующих условий: 1) эмитент варранта и ценной бумаги, право на покупку которой он дает, — одно и то же юридическое лицо; 2) варрант — это всегда опцион на покупку; 3) варрант дает право на покупку ценных бумаг при их первичном разме­щении.

2.4Депозитные и сберегательные сертификаты.

Депозитные и сберегательные сертификаты — это свидетельства банков о внесе­нии средств, дающие право на получение вклада и оговоренных процентов. Факти­чески депозитные и сберегательные сертификаты — это разновидность срочных вкла­дов банка, которые могут быть перепроданы. Являясь ценными бумагами, депозитные и сберегательные сертификаты продаются на фондовых биржах.

Привлекательность депозитных сертификатов для российских инвесторов обу­словлена особенностями налогового законодательства, в соответствии с которым до­ходы по простым срочным вкладам (депозитам) юридических лиц подлежат налого­обложению по ставке налога на прибыль, а доходы по депозитным сертификатам облагаются как доходы по ценным бумагам, ставка налога по которым значительно ниже.

2.5Векселя.

Вексель — это долговое обязательство, составленное по установленной законом форме и дающее его владельцу безусловное право требовать оговоренную сумму по истечении указанного срока.

Для характеристики оборота векселей следует познакомиться с особой термино­логией, используемой в этом секторе рынка ценных бумаг:

простой вексель — составляется должником (векселедателем) и содержит его обя­зательство выплатить обозначенную сумму кредитору (векселедержателю);

переводной вексель (тратта) — составляется кредитором (трассантом) и содержит приказ должнику (трассату) об уплате обозначенной суммы предъявителю векселя;

ремитент — лицо, в чью пользу составлена тратта, первый векселедержатель пе­реводного векселя;

индоссамент — передаточная надпись на векселе, удостоверяющая переход права требования по векселю от одного векселедержателя (индоссанта) к другому (индоссату);

аллонж — прилагаемый к векселю лист, на котором совершаются индоссаменты в случае, если на бланке векселя недостаточно места;

аваль — поручительство, по которому лицо, совершившее его (авалист), прини­мает ответственность за выполнение обязательств должника, аваль может быть частичным;

дружеский вексель — вексель, за которым не стоит никакой сделки, но все «участ­ники» вексельной операции являются реальными. Дружеские векселя, так же как и бронзовые (в этом случае одно или несколько лиц, участвующих в векселе, вымышлены, то есть имеет место прямой подлог), обычно выписываются ради проведения различного рода мошенничеств (взятие кредита под залог такого «лжевекселя», оплата товаров векселем и т.д.).

По российскому законодательству, которое базируется на Едином вексельном законе, утвержденном на Женевской конвенции 1930 года, по срокам платежа векселя могут быть:

— оплачиваемые по предъявлении;

— оплачиваемые через какой-то срок от времени предъявления или от времени составления;

— оплачиваемые на определенную дату.

В классическом варианте вексель выступает как документальное оформление товарного кредита и именно в этом качестве используется в расчетах.

Отечественная же практика выявила следующие два основных пути использова­ния векселей в России. Во-первых, процентные векселя используются, как и депо­зитные сертификаты, для оптимизации налогов при кредитно-депозитных операци­ях. Во-вторых, векселя весьма успешно применяются в расчетах как суррогат денег. Данная функция векселей была порождена кризисом неплатежей в российской эко­номике, размеры которых достигли сумм, сопоставимых с ВВП. Отсутствие денег подтолкнуло предприятия на поиски инструмента, который позволил бы увеличить оборотные средства. Таким инструментом стал вексель. Большой популярностью пользуются различного рода вексельные цепочки, все чаще предприятия прибегают к вексельному кредитованию. Вексельный кредит — банковский кредит, выдаваемый векселями (следует иметь в виду, что это специфическая российская трактовка тер­мина; в классическом понимании вексельный кредит — это обычный товарный кре­дит, оформленный векселями). Данные операции выгодны всем участникам сделки; банк выдает кредит, не затрачивая «живых» денег, а предприятие получает дешевые оборотные активы, так как ставки по вексельным кредитам существенно ниже, чем при обычном кредитовании.

В некоторых российских регионах крупнейшими эмитентами векселей стали ме­стные администрации. На многих территориях был разрешен прием векселей в бюд­жет (хотя на каждой из территорий строго ограничен круг эмитентов, векселя кото­рых принимаются в бюджет). Выпуск ничем не обеспеченных векселей принимал все более массовый характер, что обеспокоило финансовые власти, в первую очередь фор­мально единственный орган в стране, наделенный эмиссионными функциями, — Центральный банк. В законе «О простом и переводном векселе», принятом в 1997 го­ду, ограничивается эмиссия векселей органами власти. Именно Правительство должно создать условия, чтобы векселя были вытеснены из обращения не запретом, а реаль­ными деньгами, чтобы кризис неплатежей перестал быть реальностью экономичес­кой жизни, и тогда векселя займут и в российских условиях то место, которое они занимают на классических рынках.

2.6 Другие ценные бумаги.

Среди других ценных бумаг, имеющих значение для российского фондового рын­ка, можно выделить паи Паевых инвестиционных фондов (ПИФов) и депозитарий свидетельства. К ценным бумагам относят чеки.

Чек — это ценная бумага, выполненная на бланке установленной плательщиком формы в виде приказа чекодателя банку уплатить чекодержателю указанную в чеке сумму. Таким образом, чек есть разновидность переводного векселя, трассатом по ко­торому выступает банк чекодателя.

Пай ПИФа — ценная бумага с уникальными свойствами. Уникальность заключа­ется в практическом отсутствии у этой ценной бумаги конкретного эмитента. Паи выпускаются управляющими компаниями ПИФов и дают право требовать долю в ПИФе опять же у управляющей компании. Так как в некоторых случаях управляющая компания может быть заменена, то фактически изменится и эмитент пая, так как изменится субъект, в отношении которого у владельца пая имеются односторон­ние права.

Депозитарное свидетельство (расписка) — ценная бумага, удостоверяющая права ее владельца на определенную долю в пуле ценных бумаг, хранящихся в депозитарии. Депозитарные расписки получили распространение на всех развитых фондовых рынках в связи с удобством вывода с их помощью на рынок ценных бумаг иностран­ных эмитентов. Схема такова: некая структура — резидент страны, где выпускаются депозитарные расписки (часто это авторитетный банк, например Bank of New York) или ее дочерняя организация, зарегистрированная в стране эмитента ценных бумаг, на которые выкупаются расписки, — депонирует пакет ценных бумаг иностранного эмитента в депозитарии. После этого регистрируется выпуск депозитарных расписок по установленным правилам (обычно необходима проверка финансового состояния эмитента базовых ценных бумаг). Депозитарные расписки выступают «внутренни­ми» ценными бумагами для страны, где они эмитированы, что существенно упроща­ет процедуру их покупки для рядового инвестора.

Депозитарные расписки являются оптимальным способом выхода российских ценных бумаг на мировые рынки, в первую очередь на самый емкий рынок капита­лов — американский. Учитывая значимость рынка США для развития российских программ привлечения капиталов при помощи депозитарных свидетельств, рассмо­трим подробнее виды депозитарных свидетельств, выпускаемых в соответствии с аме­риканским законодательством.

Все эмитируемые в США Депозитарные расписки делятся на американские (АДР) (American Depository Receipts — ADR), обращающиеся только внутри страны, и гло­бальные (ГДР), которые могут продаваться в других странах (обычно это страны Ев­ропы) (Global Depository Receipts —GDR). Процедура выпуска ГДР в целом анало­гична выпуску АДР, однако связана с выполнением некоторых дополнительных требований, обходится дороже и не дает очевидных преимуществ перед АДР (доступ иностранных инвесторов на рынках США все равно практически ничем не ограни­чен), поэтому АДР распространены гораздо шире, чем ГДР.

АДР бывают двух основных типов: спонсируемые и неспонсируемые. Неспонсируемые расписки эмитируются по инициативе держателей ценных бумаг, а спонси­руемые — по инициативе эмитента. Для регистрации неспонсируемых АДР требуется лишь подтверждение соответствия деятельности эмитента ценных бумаг законодательству своей страны. Продаваться такие АДР могут только на внебирже­вом рынке и через специализированный бюллетень «Pink Sheets».

Существует четыре уровня спонсируемых АДР. Расписки первого и второго уровней эмитируются только на ценные бумаги, уже находящиеся во вторичном обращении. Спонсируемые АДР первого уровня аналогичны неспонсируемым распискам. Второй уровень предполагает предоставление в регистрирующие органы финансовой отчетности по международным стандартам и дает возможность торговли через Систему внебиржевой торговли NASDAQ и фондовые биржи.

АДР третьего уровня выпускаются на акции при их первичном размещении. При Регистрации необходимо соответствовать всем требованиям, предъявляемым к американским эмитентам ценных бумаг, и представить полный комплект соответствующих документов. Кроме того, АДР второго уровня на данные ценные бумаги должны пройти листинг одной из американских бирж. Третий уровень АДР представляет наибольший интерес для эмитентов, так как только он и позволяет привлекать капиталы. Однако затраты на регистрацию АДР третьего уровня существенно выше, чем в случае других АДР.

Последний, четвертый тип АДР — ограниченные АДР. Такие АДР выпускаются как на ценные бумаги при первичном размещении, так и на находящиеся во вторичном обращении. Они могут размещаться и обращаться только среди определенного круга лиц, имеющих статус квалифицированных покупателей (англ. QIB — Qualify Institutional Buyer). Для регистрации ограниченных АДР предъявляются минималь­ные требования, даже отчетность предоставляется только по требованию операторов рынка (QIB), а не в регистрирующие органы.

Безусловно, что в условиях, пока отечественный капитал не в состоянии осуще­ствлять масштабные инвестиции, эмиссия депозитарных свидетельств может стать важным источником развития российской промышленности.

3. Модели рынка ценных бумаг.

3.1 Модели

По существу, в России в настоящее время функционируют три модели фондового рынка: модель рынка ценных бумаг эмитентов, модель рынка инвесторов и модель профессиональных участников. Каждая из этих моделей рынка ценных бумаг имеет свою особенность:

Модель рынка эмитентов. На российском фондовом рынке эмитенты, как правило, не используют инструменты фондового рынка для привлечения инвестиционных средств через эмиссию акций. Это обусловлено тем, что формирование российского рынка корпоративных ценных бумаг происходило под сильным влиянием результатов ваучерной приватизации. Основное внимание на первых этапах формирования российского фондового рынка уделялось решению вопроса о перераспределении прав собственности на ценные бумаги, закреплению этих прав за новыми владельцами и их юридической защите.

По существу, российский фондовый рынок эмитентов обеспечивает в настоящее время перераспределение права собственности на ценные бумаги от тех, кто ею владеет после ваучерной приватизации, к тем, кто может этой собственностью эффективно управлять. Сейчас совершенно отчетливо намечается вторая волна перераспределения собственности. Таким образом, фондовый рынок эмитентов носит редистрибутивный характер. Движение акций на этом сегменте рынка обусловлено перераспределением контроля над акционерным обществом. Операции с другими ценными бумагами (например, векселями) в основном обслуживают технологический цикл функционирования предприятий.

Модель рынка профессиональных участников. Эта модель представляет собой разновидность рулетки, азартной игры, и выполняет в значительной мере спекулятивные функции. Доход получается за счет игры на разнице цен, за счет спекуляций. Максимальная доходность операций с корпоративными ценными бумагами до октябрьского кризиса 1997 г. в пересчете на год составляла 200%. Однако в результате кризиса по ряду акций она к концу года уменьшилась практически до нуля. В первой половине 1998 г. доходность на рынке оценивается отрицательной величиной. Таким образом, российский фондовый рынок профессиональных участников является спекулятивным фондовым рынком.

Модель рынка инвесторов. Инвесторы, осуществляя операции на фондовом рынке, решают задачи оптимизации налоговых отчислений, а также снижения рисков выполнения сделок и фиксации права собственности на ценные бумаги. Однако действующее российское законодательство и сложившаяся инфраструктура фондового рынка не позволяют успешно решать эти задачи. Данное обстоятельство привело к тому, что основной объем операций, связанных с выполнением обязательств по сделкам, заключенным на российском фондовом рынке, был выведен в офшорные зоны. По оценке экспертов, до 90% объемов сделок, заключаемых на российском рынке корпоративных ценных бумаг, приходится на движение ценных бумаг между контрагентами в офшорных зонах. Таким образом, российский фондовый рынок инвесторов является моделью офшорного рынка.

Выбор модели рынка ценных бумаг для России должен производиться исходя из следующих предпосылок:
Россия, являясь во многом самодостаточной экономической системой, явно не тяготеет ни к одному из основных финансовых центров мира и будет взаимодействовать и использовать возможности взаимодействия со всеми финансовыми центрами одновременно;
Россия стремится к превращению в самостоятельный финансовый центр и будет использовать только те элементы зарубежных финансовых рынков, которые обеспечат ей максимальную конкурентоспособность как нарождающегося финансового центра самостоятельного значения.
Таким образом, Россия будет формировать собственную модель рынка ценных бумаг на основе национальных интересов и традиций. Эта модель может включать в себя любые системы торговли, применяющиеся на различных биржах и в различных сегментах рынка, однако должна строиться на основе единого информационного пространства и информационной прозрачности рынка.
При этом не исключается применение различных моделей для государственных, корпоративных и муниципальных ценных бумаг.
Выработанная в ходе развития рынка ценных бумаг модель должна обеспечивать:
максимальную ликвидность ценных бумаг, обращающихся на рынке;
распределение ответственности и эффективную систему управления рисками;
информационную прозрачность рынка;
возможность наращивать обороты без внесения существенных структурных изменений в модель;
возможность технологической совместимости российского рынка ценных бумаг с зарубежными рынками.

Информационное обеспечение формирующейся российской модели рынка ценных бумаг

Формирование российской модели рынка ценных бумаг и совершенствование механизмов взаимодействия его элементов будут в значительной мере зависеть от развития технологий и средств обеспечения информационной инфраструктуры рынка ценных бумаг. Создаваемая модель должна строиться с учетом отечественных достижений в сфере развития технологических, программных и алгоритмических средств, которые будут использоваться для создания информационной инфраструктуры рынка.
Рынок ценных бумаг и его информационная инфраструктура должны создать условия для эффективной реализации инвестиционного процесса в России. Целесообразно выделить два уровня в его функциональной структуре: межрегиональный и внутрирегиональный.
Межрегиональный уровень, объединяющий региональные рыночные структуры, призван обеспечить взаимодействие профессиональных участников рынка ценных бумаг.
Внутрирегиональный уровень затрагивает отношения между клиентом и обслуживающим его профессиональным участником рынка. Этот уровень является базисом для взаимодействия участников рынка ценных бумаг.
К задачам, решаемым на межрегиональном уровне, относятся:
формирование рыночной цены на акции тех или иных предприятий;
осуществление первичного распределения ценных бумаг;
запуск общероссийского вторичного рынка ценных бумаг;
формирование контрольных пакетов акций;
разукрупнение пакетов акций.
К задачам, решаемым на внутрирегиональном уровне, относятся:
допуск к накопленной и текущей информации об изменении курсов ценных бумаг, о ценообразовании, спросе и предложении, курсах валют, а также получение другой экономической информации;
использование информационной среды для формирования стабильной обстановки на рынке;
производство денежных расчетов по операциям с ценными бумагами;
автоматизация статистической и бухгалтерской отчетности;
осуществление депозитарной деятельности, ведение реестров;
регулирование изменения курсов ценных бумаг;
управление счетами в деньгах и в ценных бумагах;
участие клиентов в торгах ценными бумагами;
осуществление коммерческих сделок;
работа с экспертными системами.
Для решения указанных задач потребуется создать адекватную по своим функциональным возможностям информационную структуру, позволяющую участникам рынка ценных бумаг осуществлять преимущественно в автоматизированном режиме следующие виды предпринимательской деятельности:
а) совершение сделок купли - продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен покупки и продажи ценных бумаг с обязательством покупки и продажи этих ценных бумаг по объявленным ценам (дилерская деятельность);
б) предоставление услуг, способствующих заключению сделок купли - продажи ценных бумаг между профессиональными участниками рынка ценных бумаг, включая деятельность фондовых бирж (деятельность по организации торговли ценными бумагами);
в) определение взаимных обязательств по поставке (переводу) денежных средств в связи с операциями с ценными бумагами (расчетно-клиринговая деятельность по денежным средствам);
г) определение взаимных обязательств по поставке (переводу) ценных бумаг участниками операций с ценными бумагами (расчетно-клиринговая деятельность по ценным бумагам);
д) хранение ценных бумаг и учет прав на ценные бумаги (депозитарная деятельность);
е) ведение и хранение реестров акционеров (деятельность держателя реестра акционеров);
ж) совершение гражданско-правовых сделок с ценными бумагами на основании договоров (брокерская деятельность);
з) осуществление операций с векселями;
и) обращение закладных и ипотечных ценных бумаг.
Создание в России информационной инфраструктуры рынка ценных бумаг потребует внедрения современных технологий, создания баз данных, разветвленных и защищенных телекоммуникационных сетей, интегрированных с банковскими системами.

Зарубежный опыт и выбор оптимальной модели рынка ценных бумаг

Создание российской модели рынка ценных бумаг предполагает изучение и критический анализ многообразия уже функционирующих рынков, и главным образом развитых. Опыт, приобретенный в результате длительного функционирования этих рынков, поможет избежать ошибок, которые не очевидны при существующем уровне развития российского рынка, но могут проявиться впоследствии.
При выборе модели рынка ценных бумаг необходимо выделить конкретные вопросы, от решения которых существенно зависит эффективность его деятельности. Важнейшими из них являются:
взаимодействие банковской системы и рынка ценных бумаг;
определение оптимального соотношения между государственным регулированием и саморегулированием;
формы и методы укрупнения и рекапитализации структур рынка ценных бумаг.

Основной вывод, который можно сделать из сказанного выше, состоит в том, что российский рынок корпоративных ценных бумаг как институт рыночной экономики не выполняет стоящих перед ним задач по привлечению инвестиций в экономику. Основной причиной этого является структурное несовершенство фондового рынка, проявляющееся в его унитарности и сегрегированности.

3.2 Способы организации торговли ценными бумагами.

По месту проведения сделок купли-продажи все рынки ценных бумаг делятся на биржевые и внебиржевые.

Биржевой рынок — это торговля ценными бумагами на фондовых биржах.

К торгам на бирже допускаются только профессиональные участники рынка (чле­ны биржи), прошедшие специальную аккредитацию на бирже. Остальные участники Рынка могут принять участие в торгах, подав заявку члену биржи.

Внебиржевой рынок может быть организован несколькими способами. На пер­вом этапе развития рынка ценных бумаг отсутствует какая-либо организация, рынок носит стихийный характер. Затем появляются организации-дилеры, объявляющие Котировки ценных бумаг. С ростом конкуренции и в погоне за престижем объявляе­мые котировки становятся все более жесткими, отказы от них происходят все реже; возникают саморегулируемые организации, члены которых гарантируют жесткость Котировок. На последнем этапе дилеры организуют торговую систему, в которую и выставляются котировки ценных бумаг.

В России все описанные этапы развития прошел рынок акций приватизирован­ных предприятий. Реально он возник еще в 1992 году, в июле 1994 года была создана НАУФОР, а с 1995 года функционирует Российская торговая система — электронная система внебиржевой торговли ценными бумагами.

Среди способов определения цен сделок с ценными бумагами кроме обычных переговоров следует отметить разного рода аукционы. Различают следующие виды аукционов:

1) простой (английский) аукцион. Сделка заключается с тем покупателем, который предложил наибольшую цену. На таком принципе обычно основываются продажи единичных лотов, при этом часто устанавливается минимальная (стартовая) цена. Например, методом простого аукциона с дополнительными условиями проводились продажи акций приватизированных предприятий на инвестиционных конкурсах;

2) двойной аукцион. В этом случае происходит конкурс не только покупателей, но и продавцов; накапливаются заявки, и в определенный момент встречные заявки удовлетворяются. Наиболее развитые рынки функционируют в форме непрерывного двойного аукциона, когда поступление заявок и их удовлетворение происходят в ре­жиме реального времени. Так, например, функционирует вторичный рынок ГКО и ОФЗ на ММВБ;

3) голландский аукцион. В этом случае заранее объявляется объем продаваемых ценных бумаг и происходит предварительное накопление заявок, часть которых (в размере не более заявленного объема) удовлетворяется по цене заявок (как в случае первичных аукционов ГКО и ОФЗ) или по определенным образом определяемой цене аукциона (так проводились ваучерные и денежные приватизационные аукционы).[4]

4. Перспективы развития рынка ценных бумаг России.

После 17 августа 1998 г. наступил новый этап развития российского рынка ценных бумаг. К большому сожалению, мы не видим в настоящее время фундаментальных предпосылок для преодоления негативных последствий объявленного дефолта по внутренним обязательствам. Как уже было сказано, был нарушен основной фундаментальный баланс исходных и необходимых условий для нормального развития рынка ценных бумаг и экономики в целом. В настоящее время в России нет безрисковых финансовых инструментов, гарантирующих получение прибыли.

Государственные ценные бумаги являлись базовыми финансовыми инструментами с определенной доходностью, относительно которой инвесторы принимали решения об инвестировании денежных средств в те или иные активы, исходя из соотношения будущих доходов и возможных убытков. Сегодня инвестиции в РФ не могут быть объективно разделены на группы по степени риска. Все финансовые инструменты перешли в разряд повышенного риска, и вопрос сегодня заключается в том, где возможна полная потеря капитала, а где она составляет не более 80% от суммы инвестиций? А если затронуть вопрос о соотношении риск/прибыль, то вложение средств в рисковые операции будет намного целесообразнее, нежели вложения в государственные ценные бумаги. Люди, принимавшие данное решение, перевели развивающийся российский рынок ценных бумаг в «рынок без каких-либо нормальных логичных цивилизованных правил».

В настоящий момент по различным причинам нет четкой стратегической программы развития рынка ценных бумаг РФ. К глубокому сожалению, это плохо. Мы приглашаем инвесторов как прямых, так и портфельных, но при этом не говорим, что их ждет через год-два в нашей стране. Мало того, мы не гарантируем им сохранность их капиталов, защиту их инвестиционных интересов наравне с отечественными инвесторами и т.д., и потом удивляемся, что к нам никто не идет, забывая при этом, что венчурный капитал инвестируется минимум на 12 месяцев, а прямые инвестиции инвестируются как минимум на 10 лет. Благодаря резкому повышению мировых цен на нефть и значительному сокращению импорта за счет девальвации национальной валюты мы имеем за 1999 г. значительное положительное внешнеторговое сальдо, рост производства и ВВП. Это то не многое, что в настоящий момент привлекает венчурный капитал в Россию. Рост ВВП и производства, без значительного положительного внешнеторгового сальдо не так привлекателен для инвесторов. Мало получить прибыль, ее необходимо конвертировать вместе с основным капиталом и беспрепятственно вывести из страны, а для этого в государстве должны быть необходимые запасы валютных ресурсов. В случае снижения положительного внешнеторгового баланса страны по различным причинам (падение цен на энергоресурсы, увеличение импорта, выплата внешнего долга и т.д.), мы можем вновь получить значительную девальвацию рубля, резкое падение цен на все финансовые инструменты и бегство капитала.

Мировой инвестиционный капитал имеет приблизительно следующую структуру инвестирования (рис. 1).

Рисунок 1. Структура мирового инвестиционного капитала

По различным причинам инвестиции в Россию в основном состоят из мирового венчурного капитала. До 17 августа 1998 года, по нашему мнению, в Россию направлялось не более 5% мирового венчурного капитала и распределение внутри страны было следующим (рис. 2).

Предполагаем, что в настоящее время структура осталась приблизительно такой же, но теперь вместо 100% общих инвестиций не более 20%, да и они уже не могут быть объективно распределены по степени риска. Также произошло перераспределение инвестиций между государственными ценными бумагами и корпоративными акциями и облигациями в пользу последних.

Если раньше портфельные инвесторы открывали длинные позиции со сроком более года, то теперь при любой отрицательной информации относительно экономического и политического будущего России они будут уходить с рынка, что в свою очередь, будет вызывать резкие колебания курса ценных бумаг.

Что же необходимо делать для дальнейшего развития рынка ценных бумаг России?

Стратегически многие экономисты считают, что для экономического роста государства инвестиционный капитал должен иметь следующий путь, и этот путь — единственный:

Рисунок 2. Структура распределения мирового венчурного капитала внутри РФ

Считаем, что когда существуют значительные риски, связанные с инвестированием, т.е. неблагоприятный инвестиционный климат в государстве с вытекающими отрицательными последствиями (доля портфельных инвестиций составляет более 75% от инвестиционного капитала, что приводит к менее эффективному распределению финансовых средств с точки зрения экономического роста), а государство все же заинтересовано в экономическом развитии, то можно на определенный промежуток времени изменить путь большей части инвестиционного капитала:

Государственные ценные бумаги в этом случае в большей части выпускаются не на покрытие дефицита бюджета страны, а на прямые инвестиции в «локомотивные» объекты экономики (рис. 3).

Доходность рублевых государственных ценных бумаг в этом случае не должна превышать 10–20% в СКВ (6,5% — «нормальная» ставка дохода, плюс 6,5–13,5% премия за риск). Данную доходность необходимо удерживать, т.е. при ее снижении увеличивать выпуск облигаций, а при увеличении доходности — выкупать.

Предприятия, а может быть и отдельные отрасли, в которые государство инвестирует полученные таким образом финансовые ресурсы, будут впоследствии частично приватизированы. Денежные средства от приватизации будут направлены на погашение государственных ценных бумаг.

Рисунок 3. Возможное направление инвестиционных средств в РФ

Этот вариант предусматривает вмешательство государства в большей степени, нежели сейчас, и многие экономисты скажут, что это возврат к директивной экономике. Но нам кажется, что в настоящий момент без этого не обойтись. (Конечно, можно начинать развитие с феодального строя или ждать, пока мелкий бизнес лет через 10 станет средним бизнесом, а еще через 20 лет появятся деньги для покупки технологий и средств производства, правда, если государство не заберет эти деньги раньше).

Для дальнейшего развития рынка ценных бумаг вне зависимости от выбранной стратегии, на наш взгляд, необходимо предпринять следующие важные шаги:

1. Усовершенствовать законодательную базу. Нужны гарантии для инвесторов о неизменности первоначальных условий, особенно в сфере прямых инвестиций.

2. Ввести налоговое стимулирование инвестиций. Например, для отраслей, которые являются стратегическими для России, необходимо создавать определенные благоприятные условия. В США на инвестиции, связанные с коммунальным хозяйством, установлены льготы по налогообложению при получении дохода по данному виду бизнеса. Следует также стимулировать долгосрочные инвестиции со сроком инвестирования более одного года. В США ставка налога на прибыль различается относительно времени, в течение которого инвестор держал купленные ценные бумаги (до шести месяцев и более шести месяцев).

3. Пересмотреть решения от 17 августа. Признать ошибку и рассчитаться с инвесторами, несмотря на финансовые трудности в настоящее время.

4. Ввести частную собственность на землю. В настоящее время есть банки, у которых есть свободные финансовые ресурсы, а, с другой стороны, — предприятия, нуждающиеся в увеличении оборотного капитала, но у которых часто отсутствует предмет залога. Земля могла бы быть этим залогом. Споры о том, что сначала необходимо сделать: узаконить продажу земли, а потом создавать финансовые структуры, обслуживающие данный процесс, или наоборот, являются несостоятельными.

5. Необходимо воздействовать на основной фундаментальный фактор привлекательности корпоративных акций с точки зрения вложения средств — соотношение «сумма выплаченного дивиденда/рыночная стоимость акции», т.е. для увеличения рыночной стоимости акции какого-либо предприятия необходимо:

· выплачивать дивиденды,

· сумма выплат должна быть по возможности больше.

В этих целях необходимо:

· Создать экономические условия для того, чтобы все предприятия, получающие фактическую прибыль, показывали ее. В настоящий момент из 100 организаций, имеющих прибыль, показывают ее не более 30%, а значительно занижают ее — более 80%. Ставку налога на прибыль целесообразно установить в размере 5-10%.

· Создать экономические условия, стимулирующие предприятия выплачивать дивиденды. Предусмотреть дополнительные льготы для организаций, выплачивающих дивиденды.

В результате резко повысится спрос на корпоративные акции, возрастет капитализация компаний, и у предприятий появятся дополнительные возможности для привлечения инвестиций на более выгодных условиях (дополнительная эмиссия акций, размещение облигаций и др.), т.е. более активно заработают портфельные инвестиции.

Для компенсации краткосрочного снижения налоговых поступлений за счет уменьшения ставки по некоторым налогам достаточно будет продать несколько пакетов акций, принадлежащих государству (в настоящий момент более 60% акций, принадлежащих государству, неликвиды).

Предполагаем, что после изменения налоговых ставок, капитализация в среднем вырастет от 5 до 25 раз, и на фондовый рынок вернутся инвесторы, в большей мере отечественные.

Необходимо перестать носить «воду в решете». Если правительству удастся уменьшить незаконную утечку капитала хотя бы на 50%, то в годовом исчислении резервы ЦБ могут увеличиться как минимум на 5 млрд. долларов. Действия могут быть различными, вплоть до того, что на каждые 100–200 миллионов долларов импорта «посадить» по одному контролеру из ЦБ. Счетаем, что для государства это будет один из наиболее рентабельных видов бизнеса, с точки зрения затраты/доход.[5]

Заключение

Сегодня рынок ценных бумаг России находится в начальной стадии развития. При этом имеется значительный потенциал как со стороны профессиональных участников рынка, так и со стороны инвесторов.

Положительную роль в развитие рынка играют:

* факт появления на нем акций приватизированных промышленных предприятий, благодаря чему увеличивается объем "предмета деятельности", т.е. ценных бумаг;

* значительное изменение имеющей до этого спекулятивной направленности фондового рынка за счет активизации деятельности как внутренних, так и внешних инвесторов;

* перспективы создания института независимых регистраторов, что значительно облегчит процесс переоформления именных ценных бумаг, увеличит скорость их оборота и в значительной степени уравняет права акционеров;

* наличие квалифицированных профессиональных участников рынка ценных бумаг;

* совершенствование законодательства, которое регулирует деятельность фондового рынка России.

Безусловно, регулирование отношений на рынке ценных бумаг нуждается в совершенной нормативно-правовойбазе. Однако, говорить о последней пока особо не приходится. В принципе, именно это является основой недостатков, которые имеются на сегодняшний день на рынке ценных бумаг в России, среди которых можно выделить следующие:

Так что наряду с имеющимися положительными сторонами функционирования рынка ценных бумаг в России на данном этапе можно, в то же время, “взяться за голову”, глядя на имеющиеся недостатки. И пока они не будут урегулированы законом с одной стороны, и не отлажены до автоматизма при помощи рынка и конкуренции (что мы видим в развитых капиталистических странах), с другой стороны, то остается лишь надеяться на улучшение ситуации в данном вопросе. А это возможно лишь при одновременном налаживании экономики России во всех ее сферах без исключения. И лишь после этого рынок ценных бумаг сможет адекватно и органично влиться в налаженную экономику.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

               

1.Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. - М.: Финансы и Статистика, 1994 г.

2.Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: введение в фондовые операции. - Самара: СамВен, 1998 г.

3. Галанов В.А., Басов А.И. Рынок ценных бумаг.- М.: Финансы и статистика, 2000.
4. Зайцев Д. «Что дальше?» // Ценные бумаги, 1999, №1
5. Кольцова Н. «Фондовые индексы AK&M» // Рынок ценных бумаг, 1995, №10

6. Кравченко П.П. «Проблемы и перспективы развития рынка ценных бумаг Российской Федерации» // №2 / 2000 г.

7.Региональный рынок ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 1998 г.

8. Федеральный закон от 22 апреля 1996 года № 39-ФЗ Принят Государственной Думой 20 марта 1996 года Одобрен Советом Федерации 11 апреля 1996 года.

---

[1]Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. - М.: Финансы и Статистика, 1994 г.

[2] Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг: введение в фондовые операции. - Самара: СамВен, 1998 г.

[3] Федеральный закон от 22 апреля 1996 года № 39-ФЗ Принят Государственной Думой 20 марта 1996 года Одобрен Советом Федерации 11 апреля 1996 года.

[4] Галанов В.А., Басов А.И. Рынок ценных бумаг.- М.: Финансы и статистика, 2000.

[5] Кравченко П.П. «Проблемы и перспективы развития рынка ценных бумаг Российской Федерации» №2 / 2000 г.